事项：2022年3月新增社融4.65万亿元，新增人民币贷款3.13万亿元，M2货币供应量同比增长9.7%。

3月社融实现强劲反弹，与我们上月“宽信用前景并不黯淡”的判断相符。结合当前国内疫情形势严峻、经济下行压力加大的情势来看，宽信用仍在加紧推进。3月社融数据超预期强劲主要得益于：一是，人民币信贷猛增3.23万亿，表内宽信用特征鲜明；二是，表外票据和信托贷款修复，带动表外融资比去年同期明显多增。这反映在经济下行压力加大情况下，金融监管的实施力度或有阶段性边际松动；三是，政府债券积极前置发行，带动直接融资比去年同期显著多增。

3月新增人民币贷款强于去年同期、甚至高于2020年3月货币政策大举发力时期。企业主要以短贷和票据“加杠杆”，中长期贷款从2月的大幅低于去年同期，恢复到同比略有增量。贷款需求疲弱问题尚未解决，企业短期贷款与票据融资同比多增，或可解读为监管指导下的银行贷款投放“冲量”。但是，短期贷款和票据融资为企业生产经营活动提供了必要的流动性，对实体经济平稳运行的支撑作用毋庸置疑，也是中长期贷款逐渐提升的先决条件。而居民贷款需求依旧偏弱，疫情频发、居民购房和短期消费意愿不足是困扰居民“加杠杆”的三方面问题。

3月M2同比增速回升0.5个百分点至9.7%，M1同比持平于4.7%。考虑到3月M1和M2的翘尾因素均明显回落，可见强劲的社融总量下，货币供应量增长有所提速。不过，3月M1同比的翘尾因素为5.09%，意味着M1的新上涨因素仍然为负，实体经济的现金流状况依然不佳，对宏观政策的发力依然有诉求。从存款结构来看，3月财政或开始加码发力，居民消费可能仍在主、客观层面受限。

4月以来，本土新增无症状感染者数量进一步加速增长，国内疫情防控再迎大考，从消费出行、供应链等层面对经济增长形成新压制，给全年完成5.5%左右增速目标带来新挑战。在此情况下，货币政策积极推进“宽信用”是必然选择。但与此同时，俄乌冲突持续、美联储启动加息缩表影响下，国内通胀压力从粮价、油价、上游价格传导等多角度明显加大，中美利差逼近于倒挂。这又对货币政策的进一步宽松形成明显掣肘。我们认为，近期货币政策发力的侧重点或在于再贷款的扩面与增量、银行个人住房贷款利率的压降、以及更加强调财政政策的落实和房地产的因城施策等，降准、降息的可能性有所下降。至于政策对于新形势下经济增速目标的态度和相应的调整，还需要等待月底中央政治局会议的定调。

（钟正生系平安证券首席经济学家）