记者：蒋汉昆

摄像：李梓晗

翼虎投资董事长、投资总监余定恒，25年境内外证券投资及投行经历，对中国证券市场的发展历程具有独到而又深刻的理解，将价值投资与创新思维融合，形成了以“长期价值、产业趋势、极限思维”十二字为核心方针的“寻找皇冠上的明珠”投资理念，于2006年创立翼虎投资，深耕资本市场，代表产品拥有超14年公开业绩，年化收益位居前列。先后斩获五届中国证券报金牛奖，三届中国基金报英华奖等合计70余项权威奖项，受到投资者和业内权威机构的广泛认可。

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观点集锦

市场已走出“隧道底” 今年相对看好低估值、偏价值成长类资产长期看好人口老龄化、消费升级带来的机会中短期看好新基建、优质赛道等估值修复行情新能源赛道上游成本结构在优化产业链投资逻辑从讲故事转向业绩与性价比

采访摘要

市场已走出“隧道底”

第一财经：你好余总，感谢接受我们的专访。回顾过去的2022年，您觉得自己有哪些心得和体会，或者说您觉得自己有哪些得与失？

翼虎投资 余定恒：我觉得分两个维度来说，一个是讲2022年的感受，一个再展望一下2023年。我觉得2022年对我来讲，还是碰到投资从业以来最多宏观变量的一年。自己过往成功依赖的投资路径碰到了各种障碍，碰到了各种问题，所以我觉得这是自我觉醒的一年。从自身的投资生涯来讲，也许碰到这样一个年份，是我们成就自己、超越自己的一个人生契机。但是这个过程确实很痛苦，这是我对过去一年的体会。

展望2023年，在去年年底的时候，我跟我们的客户、渠道提出过一个概念叫“隧道底”。讲的是我们身处绝境，没有退路，尽头有光，可能在那个阶段是处在这样的一个状态当中。目前来看，隧道底不仅已经走出来了，而且逐渐看到了一些希望。希望能够在2023年，不再重复我们在2022年所经历的一些事情，更希望在投资的丛林世界当中，能够真正找到自己的一片空间，这是我觉得对于过去一年以及今年的感受和体会。

今年相对看好低估值、偏价值成长类资产

第一财经：您刚才提到，认为现在隧到底是已经走出来了。在您看来，当前市场进入了一个怎样的状态？对于今年的投资，作为投资者有哪些要做的准备？

翼虎投资 余定恒：我分两个部分来讲，一个讲我们的预判，一个讲过去三天（1月2日—1月4日）的盘面特征。此前在隧道底的研判当中，我们提出了隧道底出来以后可能会有三种情景，乐观情景叫一马平川，回归常态。中性的情景是回到跟过去几十年改革开放都不太一样的丛林世界，可能未来的竞争合作以及相互之间的优胜劣汰频繁发生，这是跟过去比较好的环境状态下不太一样的一种状态。当然还有一种是悲观的状态，比如说出现更加极端的情况，战争或者是灾难等断崖式的。现在看，越来越有可能回到中性的丛林法则，从竞争到合作相互交织的状态。所以这是我们从去年年底走出隧道底以后，对未来世界的展望，目前看更像是中性的一个情景。

从过去几天盘面的运行特征看，我觉得是一个典型的场内资金回补，然后加一点存量博弈特征的市场运行格局。场内资金回补，你就能看到价增量涨，毕竟因为去年年底资金面的因素，周期的因素，年末的因素，大家还是非常谨慎的，成交也是比较清淡的。现在随着新一年的到来，情绪、心理发生了微妙的变化，大家慢慢又回到场内来做一些交易，做一些配置，做一些布局。但是即便如此，我们看到它依然这种存量博弈的场内交易特征。为什么这样讲？一方面有明星赛道股的一波三折，另一方面也有消费电子和资源股的暴跌，所以还是比较典型的抢板凳的游戏，这是这两天盘面交易的特征。

总结来说，在社会融资总额增速逐渐放缓，资金价格见底回升的大宏观背景下，今年我们还是相对看好股价在低位的、低估值的，偏价值成长的资产，这是我们的一个总结。

长期看好人口老龄化、消费升级带来的机会

中短期看好新基建、优质赛道等估值修复行情

第一财经：刚才您谈到了对今年市场的看法，我想请问的是，今年您觉得有哪些值得大家重点关注的行业或者方向和机会？

翼虎投资 余定恒：我也分两个维度，一个是长期的，一个是中短期的。长期我觉得有几个比较确定的东西，比如说人口老龄化。依托人口老龄化大背景下，像转型成功的创新药，疫情放开以后的医疗服务、中药，以及具有自主可控的一些创新的医疗器械，这个方向是有长期机会的。第二个在消费领域，随着信心的逐渐修复，具有消费升级特征的一些细分行业，依然会有清晰的投资机会。比如说运动服饰、医美。所以我觉得长线维度主要是在医药保健和大消费这两个方向中的细分子行业。

中短期，因为消费是一个慢变量，如果市场要在2023年就有显著的投资机会，一定是需要有政策以及外部的力量，它或者来自于产品的创新周期，或者来自于政策的刺激。在两会前后所释放出来的一些机会，我自己希望会是在新基建的方向上。比如说在智能网联、新能源汽车当中的智能化，比如在这些方面所给我们带来的这种机会。比如智能网联，二十大报告当中提到制造强国、交通强国、网络强国、数字中国，我觉得怎么看都像是指向以智能网联、协同感知、协同决策的车联网大方向。一方面它能够提升弥补单车智能的不足，一方面它能提升边缘计算、云计算、通信等行业的发展，也是能很好体现中国式现代化的大抓手。当然这只是我的设想或猜测。我觉得在中短期希望能够抓住以新基建、智能网联为代表的投资机会。

最后一个就是从过去三天（1月2日—1月4日）的盘面，我们也看到明星赛道股呈现超跌反弹和估值修复，尤其是这些明星赛道当中的一些低估值的行业龙头。目前我们排了一个序，我觉得风电在2022年是招标大年，今年是装机大年，所以它可能也是第一天反弹的，也是反弹最早的。其次是储能，再其次是光伏，再其次是1月5日反弹的新能源汽车、零配件以及电池。所以我觉得明星赛道股在过去三天，很好的体现了作为存量资产估值修复行情的反弹和轮动的顺序，这里面也有一定的投资机会。

综合来看，长期我们看好以人口老龄化为大背景的一些方向，看好以消费升级为代表的医美和这样的一些方向。中短期我们看好新班子上来以后，为了稳经济，甚至作为推动中国式现代化进程的一些新基建方向。场内我们可能更看好明星赛道股的优质龙头，以及优质赛道、优质细分行业低估值品种的估值修复。

新能源赛道上游成本结构在优化

产业链投资逻辑从讲故事转向业绩与性价比

第一财经：在您看来，牛了几年的新能源产业链，它们在2023年是否会有一定的变化？比如在一些行业的增速或者市场需求方面，今年是否会有一些不一样地方。

翼虎投资 余定恒：我觉得变化中最重要的第一点，就是上游的成本结构在优化。过去由于行业下游景气度高，把上游电池行业赛道的碳酸锂，光伏行业的硅料，把它的价格打到了很高的位置上。今年最大的特点就是这些上游的硅料、碳酸锂的价格在显著下跌，我觉得这是成本结构的优化，对于行业的长期健康发展是有很大帮助的。价值在往中下游走，这是一个很重要的变化。

第二就是过去两三年其实更多的是上游价增量涨，业绩和估值相互提升的过程，当然也有更多的中下游主要是靠拔估值的行情。我觉得到了现在开始，随着明星赛道增速逐渐下行，里面的赛道结构、资金结构、筹码结构已经比较拥挤的情况下，大家越来越关注的是你业绩增长和业绩兑现的情况。我觉得这两个维度也是比较重视的。

综合来讲，在增速下行的背景下，整个产业链的成本结构会优化。整个产业链的投资逻辑从过去的讲故事，追逐景气度，转向讲业绩、讲性价比，我觉得这是两个比较重要的变化。

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